Aufrufe
vor 2 Jahren

RISIKO MANAGER 05.2015

  • Text
  • Unternehmen
  • Risiken
  • Anforderungen
  • Gleichung
  • Finanzkrise
  • Risikomanagement
  • Risikokultur
  • Informationen
  • Banken
  • Deutsche
RISIKO MANAGER ist die führende Fachzeitschrift für alle Experten des Financial Risk Managements in Banken, Sparkassen und Versicherungen.

8 Ausgabe 05/2015

8 Ausgabe 05/2015 Fortsetzung von Seite 1 t Gleichung 01 Unter dem Begriff Bewertung versteht man das Abzinsen der zukünftig zu erwarteten Zahlungsströme (Cashflows) auf den aktuellen Zeitpunkt. Im Rahmen der risikolosen Bewertung geht es nicht t Gleichung 02 darum, die zukünftigen Cashflows zu schätzen. Der Fokus liegt vielmehr darauf, die geeignete Zinskurve für das Abzinsen bzw. Diskontieren dieser Cashflows zu finden. Es wird somit nach der bestmöglichen Approximation einer risikolosen Zinskurve gesucht. Bis zur Finanzkrise gab es in jeder t Gleichung 03 Währung eine Basis-Zinskurve, aus der Diskontfaktoren und Forward-Raten abgeleitet wurden. Dies soll im Folgenden zunächst kurz illustriert werden. Im Anschluss wird der neue Bewertungsansatz beschrieben. t Gleichung 04 Der klassische Bewertungsansatz zur Bestimmung der risikolosen Diskontkurve und dessen Kernannahmen Die Grundlage für das Bootstrappen der risikolosen Diskontkurve vor der Krise bildeten Futures, Termingelder, Forward Rate Agreements (FRA) sowie fest- und die variabel-verzinslichen Anleihen, wie Floating Rate Notes (FRN) oder auch Floater genannt, sowie Plain-Vanilla-Zinsswaps. Aus der gebootstrappten Diskontkurve können im Anschluss die Forward-Raten berechnet werden. Bei einem FRN richtet sich die Höhe der Kuponzahlung C(T j ) an den Zahlungsterminen T j an einem quotierten Referenzzins L(T j–1 , T j ), zum Beispiel dem Libor, Euribor oder Eonia. Die Höhe der Kuponzahlung ist demnach bei einem Nominalbetrag N gegeben durch t Gleichung 01. In T n erfolgt zusätzlich die Rückzahlung des Nominalbetrags. Die Größe s ist der sogenannte Floating Spread und beschreibt einen Zinsauf- oder -abschlag gegenüber dem Referenzzins. Der Barwert PV FRN (Present Value) des Floaters errechnet sich über t Gleichung 02, wobei j die Year-Fraction und P(t, T j ) den entsprechenden Diskontfaktor darstellen. Um den aktuellen Barwert eines Floaters berechnen zu können, benötigt man die in der Zukunft festgelegten Zinssätze L(T j–1 , T j ). Diese sind aber zum aktuellen Zeitpunkt nicht bekannt. Der aus aktueller Sicht faire Zinssatz für die Periode [T j–1 ; T j ] ist die Forward-Rate F(t,T j–1 ; T j ) aus t Gleichung 03. Nach Einsetzen von t Gleichung 03 in t Gleichung 02 ergibt sich der Barwert des FRN (t Gleichung 04). Eine FRN mit einem Floating Spread s = 0 zum Nominalbetrag N hat demnach den Barwert aus t Gleichung 05. Nun wird zum Abschluss die Berechnung des Barwerts eines Plain-Vanilla- t Gleichung 06 t Gleichung 07 t Gleichung 05 Zinsswaps betrachtet, um im Anschluss das Bootstrapping von Diskontfaktoren nachvollziehen zu können. Ein Plain-Vanilla-Zinsswap ist eine Vereinbarung zwischen zwei Parteien mit dem Inhalt, eine Reihe fixer Zinszahlungen gegen eine Reihe variabler Zinszahlungen auszutauschen. Die feste Seite des Zinsswaps (fixed leg) kann als festverzinsliche Anleihe und die variable Seite (floating leg) als FRN (ggf. zuzüglich eines Floating Spreads) angesehen werden. Der Barwert eines Payer-Swaps, bei dem man die feste Seite zahlt und die variablen Zahlungen erhält, ergibt sich demnach gemäß t Gleichung 06. Die Swap-Rate S n = K wird in der Regel zu Beginn so gewählt, dass der Barwert bei Abschluss des Zinsswaps Null ist (Fair- Value-Prinzip). Sind nun umgekehrt die Swapsätze S n am Markt quotiert, so können die Zerobondpreise und somit auch Diskontfaktoren aus t Gleichung 07 gebootstrappt werden. Mittels der über die Swap-Kurve gebootstrappten Diskontfaktoren werden anschließend über t Gleichung 03 die Forward-Raten berechnet.

9 Somit wurden sowohl Diskontfaktoren als auch Forward-Raten aus einer Kurve, der Swap-Kurve, die auf dem Euribor oder Libor beruht, hergeleitet. Dieser Ansatz wird als Ein-Kurven-Ansatz für die Bewertung von zinsgekoppelten Finanzinstrumenten bezeichnet. Zusammenfassend kann gesagt werden, dass die klassische Bewertungstheorie vor der Finanzkrise auf der Übereinstimmung der zum Diskontieren verwendeten Zinskurve mit der Zinskurve zur Ermittlung der zukünftigen Cashflows basierte. Weitere vereinfachende Annahmen der klassischen Bewertungstheorie waren, dass • Swapsätze für Swaps gleicher Restlaufzeit aber unterschiedlicher Zahlungsfrequenz als näherungsweise identisch angesehen wurden, • FRA-Sätze und Forward-Raten als identisch angesehen wurden und • Libor/Euribor-Raten und OIS-Raten approximativ gleich waren. Auswirkungen der Finanzkrise auf den klassischen Bewertungsstandard Im Zuge der Finanzkrise wurden folgende Widersprüche zur klassischen Bewertungstheorie am Markt beobachtet (vgl. hierzu auch die Ausführungen in Abschnitt 2.1 von Martin et al. (2014), S. 61ff.): • Divergenz zwischen Libor/Euribor-Raten und OIS-Raten. • deutlicher Unterschied zwischen FRA- Sätzen und Forward-Raten. • Explosion der Basis (Differenz) zwischen Swapsätzen unterschiedlicher Zahlungsfrequenzen. Zu Beginn der Finanzmarktkrise stiegen die Euribor-Zinssätze stark an, was vielfach auch als Auslöser für die Subprime-Krise in den USA gesehen wird. Insbesondere stieg damit auch die Differenz zwischen unterschiedlichen Tenors (Fixierungsfrequenzen) des Euribor sowie der Spread zwischen dem Euribor und dem Eonia gleicher Laufzeiten. Betrachtet man die Zeitreihe des Euribor-Eonia-Spread, so ist zu erkennen, dass dieser Spread lange Zeit sehr gering war. Ab Mitte 2007 stieg dieser Spread jedoch stark an und erreichte seinen Höhepunkt Ende 2008. Darauf folgte erst der Rückgang des Spreads. Auf das Anfangsniveau von 2007 fiel er jedoch seitdem nicht mehr. Der Spread zwischen dem Eonia und dem Euribor gilt als wichtiger Gradmesser für das Risiko und die Liquidität von Banken. Ein hoher Spread wird typischerweise als Indikator für die sinkende Bereitschaft gesehen, Geld an andere Banken zu verleihen. Dies ist ähnlich zu privaten Krediten zu sehen. Bei Privatpersonen, deren Bonität als schlecht einzustufen ist, ist der Zinssatz auch höher als bei Personen mit guter Bonität. So ist beispielswiese die sog. Staatsschuldenkrise von 2011 ebenfalls durch einen starken Anstieg des sogenannten LOIS (Libor-OIS- Spread) gekennzeichnet. Als Folge der Finanzkrise können der Euribor oder der Libor und die daraus resultierenden Swapsätze somit nicht mehr vereinfachend als ein risikoloser Referenz- Zinssatz angesehen werden. Somit steigen die Zinsen für das Leihen oder das Verleihen von Geld über mehrere Monate, da die Ausfallwahrscheinlichkeit mit längerer Laufzeit zunehmend größer wird. Um diese Kontrahentenrisiken für OTC- Derivategeschäfte zu verringern, ist insbesondere seit Beginn der Finanzkrise eine stetig wachsende Nutzung von Kreditbesicherungsverträgen, wie einem Credit Support Annex (CSA), zu beobachten. Dabei wird durch einen Prozess der jeweils aus Sicht der Bank positive Marktwert durch einen Austausch von Sicherheiten unterlegt und damit das offene Exposure verringert. Die am weitesten verbreiteten CSAs basieren auf einem täglichen Margining, sodass für den Diskontfaktor ein OIS-Index zu verwenden ist, da gestellte bzw. erhaltene Sicherheiten entsprechend zu verzinsen sind. Da das tägliche Margining somit ein „Overnight Discounting“ erfordert, muss auch die zum Diskontieren verwendete Zinsstrukturkurve für besicherte Geschäfte auf einer Overnight Rate beruhen. Natürlicherweise sollten damit Overnight-Index-Swaps, wie beispielsweise auf dem Sonia oder Eonia basierend, auch als Basis für die Konstruktion der Diskontkurve dienen. Man sollte daher richtigerweise besser von einer CSA- als einer OIS- Diskontierung sprechen. Zusammenfassend lässt sich sagen, dass als Folge der Finanzkrise Kontrahentenrisikominderungstechniken ein zentrales Thema geworden sind. Aus diesem Grund begannen Händler, ihre Geschäfte als „full two-way-collateralized-deals“, ohne Berücksichtigung einer unteren Schwelle für die Sicherheiten, zu strukturieren. Mittlerweile sind 70 Prozent aller OTC-Derivategeschäfte „full two-way-collateralizeddeals“. Die Sicherheit kann in verschiedenen Formen geliefert werden, beispielsweise in Form von Bargeld, Staatsanleihen oder Aktien. Wenn die Sicherheit nicht in Form von Bargeld geliefert wird, sind Abschlagsfaktoren (Haircuts) für die Sicherheiten zu berücksichtigen. Typische Frequenz für das Stellen oder Erhalten von Sicherheiten ist ein Tag, grundsätzlich sind jedoch auch andere Margining-Frequenzen vorstellbar. t Abb 01 zeigt, dass in 82 Prozent der Fälle die Sicherheit bar hinterlegt wird. Verschiedene Arten von Collateral t Abb. 01 Bargeld Staatsanleihen Andere 14,20% 3,80% 81,90% Eigene Darstellung in Anlehnung an Gregory, S. 65 Das verbleibende Risiko in einem „full two-way-collateralized-deal“ besteht darin, dass der Kontrahent nicht in der Lage ist, seine Sicherheitenanforderungen, mit denen er sich durch die Unterzeichnung eines CSA verpflichtet hat, zu erfüllen. Aber auch der Typ oder die Art der Sicherheit ist ein nicht zu unterschätzendes Risiko, was einerseits bei einer Weiterverpfändung (sog. re-hypothecation) ein zentrales Risiko darstellt (vgl. auch Martin et. Al (2014), S. 262). Andererseits ist das Wrong Way Risk (Korrelationsrisiko) zu nennen, welches bei einem ökonomischen Zusammenhang zwischen dem Wert der Sicherheiten und des Ausfallrisikos des Kontrahenten schlagend werden kann (vgl. Abschnitt 4.3.5 in Martin et al. (2014), S. 254ff.). Somit entwickelt sich durch ein Collateral-Agreement eine Risikoverlagerung. Aus dem Kontrahentenrisiko wird ein Liquiditätsrisiko. Diese am Markt beobachtete Situation führte dazu, dass die Annahmen der klassischen Bewertungstheorie ihre Gültigkeit

RISIKO MANAGER

RISIKO MANAGER 01.2019
RISIKO MANAGER 02.2019
RISIKO MANAGER 03.2019
RISIKOMANAGER_04.2019
RISIKO MANAGER 05.2019
RISIKO MANAGER 06.2019
RISIKO MANAGER_07.2019
RISIKO MANAGER 08.2019
RISIKO MANAGER 09.2019
RISIKO MANAGER 10.2019
RISIKO MANAGER 01.2018
RISIKO MANAGER 02.2018
RISIKO MANAGER 03.2018
RISIKO MANAGER 04.2018
RISIKO MANAGER 05.2018
RISIKO MANAGER 06.2018
RISIKO MANAGER 07.2018
RISIKO MANAGER 08.2018
RISIKO MANAGER 09.2018
RISIKO MANAGER 10.2018
RISIKO MANAGER 01.2017
RISIKO MANAGER 02.2017
RISIKO MANAGER 03.2017
RISIKO MANAGER 04.2017
RISIKO MANAGER 05.2017
RISIKO MANAGER 06.2017
RISIKO MANAGER 07.2017
RISIKO MANAGER 08.2017
RISIKO MANAGER 09.2017
RISIKO MANAGER 10.2017
RISIKO MANAGER 01.2016
RISIKO MANAGER 02.2016
RISIKO MANAGER 03.2016
RISIKO MANAGER 04.2016
RISIKO MANAGER 05.2016
RISIKO MANAGER 06.2016
RISIKO MANAGER 07.2016
RISIKO MANAGER 08.2016
RISIKO MANAGER 09.2016
RISIKO MANAGER 10.2016
RISIKO MANAGER 01.2015
RISIKO MANAGER 02.2015
RISIKO MANAGER 03.2015
RISIKO MANAGER 04.2015
RISIKO MANAGER 05.2015
RISIKO MANAGER 06.2015
RISIKO MANAGER 07.2015
RISIKO MANAGER 08.2015
RISIKO MANAGER 09.2015
RISIKO MANAGER 10.2015
RISIKO MANAGER 11.2015
RISIKO MANAGER 12.2015
RISIKO MANAGER 13.2015
RISIKO MANAGER 15-16.2015
RISIKO MANAGER 17.2015
RISIKO MANAGER 18.2015
RISIKO MANAGER 19.2015
RISIKO MANAGER 20.2015
RISIKO MANAGER 21.2015
RISIKO MANAGER 22.2015
RISIKO MANAGER 23.2015
RISIKO MANAGER 24.2015
RISIKO MANAGER 25-26.2015
 

Copyright Risiko Manager © 2004-2017. All Rights Reserved.