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14 RISIKO MANAGER 04|2017 OTC-Derivate Das Risiko wird maßlos überschätzt Im Zug der sich ändernden Marktstandards und der stärkeren Regulierung (z. B. EMIR) ist das Hedging mit OTC-Derivaten wesentlich komplexer geworden. Als Marktstandard hat sich die Bestimmung der XVAs über eine vollständige und rechenintensive Monte-Carlo-Simulation etabliert. Basis der Berechnungen ist die Bestimmung des Barwerts des Derivats für möglichst viele zukünftige Zeitpunkte. Über die Folgen sprach unsere Redaktion am Rand des „4. Risk Central Clearing & Collateral Congress“ in Köln, dem größten Branchentreffen der Derivatehändler, mit dem Regulatorik- und Derivate-Experten Gunnar Stangl, Head of Regulatory Coordination bei der Commerzbank AG in Frankfurt. RISIKO MANAGER: Herr Stangl, schafft die zunehmende Komplexität beim Hedging mit OTC-Derivaten nicht generell wieder neue Risiken? Stangl: Man kann sich speziell beim Hedging natürlich auf den Standpunkt stellen „keep it simple“. Aber obwohl der Effekt, den man durch den Einsatz von Derivaten erzielen möchte, häufig auf einen einfachen Nenner gebracht werden kann, wird es schnell komplex, wenn man die Auswirkungen in Accounting, Risikokapital, Counterparty Risk oder Liquidität betrachtet – speziell in einem größeren Market-Making-Kontext. Spätestens beim Einpreisen dieser multi-dimensionalen Effekte wird es dann sehr unübersichtlich. Natürlich besteht immer ein Komplexitätsrisiko, aber hier gilt der alte Spruch: Auf jedes komplexe Problem gibt es eine einfache Antwort – die meistens falsch ist. Derzeit stehe ich klar auf dem Standpunkt, dass die Antwort auf ein komplexes Problem zwangsweise eine gewisse Komplexität mit sich bringt. Gunnar Stangl ist Head of Regulatory Coordination bei der Commerzbank AG. RISIKO MANAGER: Was bedeutet das für die Risikomodelle und die Berechnung der Eigenkapitalkosten? Stangl: Rechenkerne, die ein möglichst genaues ökonomisches Risikoprofil unter Einbeziehung der bekannten regulatorischen und anderer Kostenfaktoren anstreben, sind grundsätzlich „flachen“ Stan-
Nachlese in Wort & Bild 4. RISK CENTRAL CLEARING & COLLATERAL CONGRESS 15 dardmodellen vorzuziehen, die häufig mit Pauschalannahmen arbeiten. Trotzdem ist die so erreichte Präzision eine Scheingenauigkeit, da die zukünftigen regulatorischen Kosten teilweise noch gar nicht bekannt sind. Zudem sind manche Kosten von Portfolioeffekten abhängig oder implizieren eine Absicherungsstrategie, die – speziell über längere Zeiträume – nicht immer durchgezogen werden kann. Vereinfachende „Closed-Form“-Standardmodelle als ein Plausibilitätscheck sind hierbei zumindest hilfreich, um auch in Echtzeit robuste Näherungen geben zu können. RISIKO MANAGER: Helfen die XVA-Kennzahlen wirklich, die neue Welt besser zu verstehen und zu bewerten? Stangl: Auf jeden Fall. Hinter den meisten XVAs steckt ja eine ökonomische Wahrheit, die in der Vergangenheit, wo einzig auf den Barwert geschaut wurde, häufig ignoriert wurde. Was sicher noch weiter verbessert werden muss, ist das Verständnis dafür, welche Managementaktionen für welche XVAs angebracht sind. Manches ist konkret auf Einzeltransaktionsebene relevant, anderes kann durch Hedging beeinflusst werden. An anderer Stelle kommen Fremdkapitalkosten in den Ansatz, die sich – wie in der Finanzkrise zu beobachten war – sowohl absolut als auch in Credit Spread Terms schnell verändern können. RISIKO MANAGER: Nun wird allerdings das Verfahren durch eine Fülle neuer regulatorischer Anforderungen zusätzlich beeinflusst, richtig? Stangl: Ja, das ist korrekt. Zusätzliche Komplexität entsteht durch teilweise Überschneidungen innerhalb der XVAs bzw. mit anderen regulatorischen Anforderungen aus der CRR oder IFRS. Man darf sich nicht der Illusion hingeben, dass man alle XVA-Komponenten durch konkrete Absicherungsgeschäfte beeinflussen könnte – zumal verschiedene Accountingstandards hier zu Volatilität an anderer Stelle führen können. Für ein Verständnis für den Business Case beim Einsatz von Derivaten sind XVAs aber auf jeden Fall förderlich. RISIKO MANAGER: Hat sich die Regulierung mittlerweile selbst zu einem entscheidenden Risikofaktor im OTC-Derivatehandel entwickelt? Weitere Regularien (z. B. SA-CCR) erhöhen zudem die Unsicherheit. Stangl: Ja, natürlich ist das so. Regulatorisches Risiko ist real, nicht nur im Derivatehandel. Strengere Abgasvorschriften können den Wert eines Gebrauchtwagens drastisch nach unten sacken lassen – und nichts anderes ist z. B. durch die Einführung der CVA Capital Charge durch Basel III mit den Bestandsportfolien von Banken passiert. Gerade die Derivate-Regulierung ging dabei in den letzten zehn Jahren von Null auf 110 – und ist dabei auch über das Ziel hinausgeschossen. Gleichzeitig zeichnen sich unter der CRR II schon wieder weitere Änderungen ab, deren Ausmaße teilweise von einigen wenigen unscheinbaren Parametern abhängen, die derzeit aber noch nicht final bekannt sind. RISIKO MANAGER: Je höher bei Banken der Druck durch Eigenkapitalanforderungen ist, desto stärker werden sie die Abwicklung über zentrale Gegenparteien für OTC-Kontrakte forcieren. Der Gesamtwert wird auf 493 Billionen US-$ beziffert. Laut EU-Kommission wird das CCP-Clearing noch deutlich wachsen und bald 70 Prozent des globalen Derivatehandels ausmachen. Werden dadurch nicht vielmehr neue Systemrisiken produziert? Stangl: Zunächst einmal sollte mit derartigen Zahlen sehr vorsichtig umgegangen werden, da hier schnell der Eindruck entsteht, dass wir über einen Dagobert-Duck-Comic reden. Vor allem wenn man Nominale mit Wert gleichsetzt, überschätzt man das Risiko maßlos. Auch IFRS-Bilanzen sind ein schlechter Maßstab. Letztlich kommt es auf das Net- Risk an. Hierfür sind die von den zentralen Gegenparteien (Central Counterparties; CCPs) ausgewiesenen Initial-Margin-Summen ein vernünftiger Gradmesser. Diese liegen für OTC-Derivative-CCPs weltweit bei knapp über 100 Mrd. US-$. Immer noch viel Geld, aber ökonomisch auf dem Rücken vor allem der Clearing Member verteilt. Dann sieht der „Gesamtwert“ schon ganz anders aus. RISIKO MANAGER: Ist die Marktfunktion zentraler Gegenparteien bald überdimensional? Stangl: Schwer zu sagen, vermutlich ja und nein. Solange ein CCP im Wesentlichen als Netting Operator für einen gut diversifizierten Markt fungiert, ist es unwahrscheinlich, dass es einen „too big“-Punkt gibt. Tatsächlich ist die optimale Kapitalallokation – und die Reduktion operationaler Risiken, falls einzelne Marktteilnehmer ausfallen – durch eine unitäre CCP zu erreichen. Die Situation ändert sich, wenn Märkte einseitig sind, und CCPs plötzlich zum Rückversicherer oder zum „Frontman“ für einige wenige „risk takers of last resort“ werden. Hier kann es tatsächlich zu systemischen Risiken kommen, genauso, wenn die geclearten Geschäfte zu einseitigen Jumprisiken führen können. In diesen Fällen führt die Zwischenschaltung des CCPs zwar zu keiner Erhöhung des Risikos, trägt aber auch kaum zu einer Risikoreduktion bei. Eine Überdehnung des Clearingbogens ist daher zu vermeiden – nicht jedes Geschäft ist per se Clearing geeignet, und nicht jeder Marktteilnehmer profitiert von Clearing. RISIKO MANAGER: Ein aktives und auf Optimierung ausgerichtetes Management der Sicherheiten ist zentraler Bestandteil der Banksteuerung, erfordert aber auch eine personelle Expertise, eine weitere Automatisierung der Prozesse und hohe Investitionen in die Bank-IT. Stangl: Das ist richtig, aber andererseits keine bahnbrechende Erkenntnis. Eine flexible und vorausschauende IT-Landschaft mit einer hohen Integration von Frontoffice, Risiko- und Finance-Komponenten hilft sicherlich dabei, das operationale Änderungsrisiko zu mitigieren. Aufseiten der Portfoliosteuerung kann man diesem Risiko aber auch dadurch begegnen, dass man ein Portfolio auf „regulatorische Sichtweite“ fährt. Das wäre dann die einfachere Lösung. Es ist schlicht eine Frage des Geschäftsmodells. Letztendlich ist regulatorisches Änderungsrisiko aber ein Risiko, mit dem man leben muss. Es lässt sich, so wie die meisten Lebensrisiken, nie völlig ausschließen. RISIKO MANAGER: Herr Stangl, vielen Dank für dieses Interview. Das Gespräch führte Stefan Hirschmann.
