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RISIKO MANAGER 02.2017

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22 RISIKO MANAGER 02|2017 Abb. 02 Risikoanalyse und Bewertung zur Entscheidungsvorbereitung A: Analysen aus ÿÿ Strategie ÿÿ Produktion ÿÿ Marketing/Vertrieb ÿÿ Controlling Ideen / Konzepte zur Verbesserung des Ertrag-Risiko-Profils: JA / NEIN ÿÿ Monitoring: Überwachung und Reporting ÿÿ kontinuierliche Überwachung der Risiken ÿÿ Erfassung, Auswertung und Weiterleitung neuer Informationen: Transparenz über Einzelrisiken Risikobewältigungsmaßnahmen (RBM) durchführen ÿÿ Ideen für RBM ÿÿ Bewertung der RBM (Wertbeitrag) ÿÿ Umsetzung der RBM Maßnahme durchführen Maßnahme, z. B. Investition, Akquisition, Strategieänderung, Projekt Nein Ja Nein Ja Risikoanalyse Status quo ÿÿ Risikoidentifikation ÿÿ Risikoquantifizierung ÿÿ Risikomaße und Risikowertbeitrag (Priorisierung) Risikoaggregation Status quo ÿÿ Berechnung Gesamtrisikoumfang (Eigenkapitalbedarf) ÿÿ Ratingprognose für Basis- und Stressszenarien ÿÿ risikogerechte Kapitalkosten als Renditeanforderungen Entscheidung zur Durchführung der Maßnahme: JA / NEIN Planung der Maßnahme Risikoanalyse Status quo plus Maßnahme ÿÿ unter Berücksichtigung der Maßnahme Risikoaggregation Status quo plus Maßnahme ÿÿ Bestimmung Risikoumfang unter Berücksichtigung der Maßnahme Risikogerechte Bewertung der Maßnahme ÿÿ risikogerechte Kapitalkosten und Wertbeitrag der Maßnahme ÿÿ Implikationen für das Rating Quelle: Gleißner 2015d, S. 6. heit“ für eine wirksame Verbesserung von Unternehmensstrategien ableiten lassen. Dabei wird eine einseitige Betonung einzelner Ansatzpunkte der Gestaltung von Unternehmen weitgehend vermieden. Einzig die Betrachtung von Chancen und Gefahren, die langfristige, strategische Planungen überhaupt erst sinnvoll macht, erfährt eine besondere Betonung (vgl. Abb. 01). Inzwischen wird das Thema „Robustheit“ auch unter dem Begriff „Resilienz“ [vgl. beispielsweise Löffler 2014] immer häufiger genannt. Man versteht unter diesem ursprünglich aus der Biologie kommenden Begriff, die Fähigkeit eines Unternehmens auch negativen externen Einflüssen aus dem Umfeld erfolgreich begegnen zu können. Das Thema steht damit offenkundig im engen Zusammenhang mit dem strategischen Risikomanagement, das sich ja gerade mit wesentlichen Möglichkeiten für schwerwiegende Planabweichungen befasst – und es ist letztlich weitgehend ein Aufgreifen des Konzepts eines „Robusten Unternehmens“ [vgl. Gleißner 2000b; Gleißner 2004b]. Man sieht: Die Idee des Robusten Unternehmens ist praktisch zeitlos. Sie ist eine Leitlinie, um die wesentlichen Überlegungen des Risikomanagements im strategischen Management zu verankern und der Unternehmensführung klar zu verdeutlichen, dass grundlegende Änderungen des Ertrag-Risiko-Profils des Unternehmens meist einhergehen mit Veränderungen der Strategie selbst. KonTraG: Meist leider mehr Bürokratie und weniger Strategie im Risikomanagement Es ist interessant zu sehen, wie sich Risikomanagement nach der Konzeption des Robusten Unternehmens, insbesondere seit 1998, weiter entwickelt hat. Ein Meilenstein für das Risikomanagement deutscher Unternehmen ist sicherlich das Kontroll- und Transparenzgesetz (KonTraG), und hier insbesondere der § 91 Absatz 2 Aktiengesetz, der den Vorstand verpflichtet, durch ein geeignetes Überwachungssystem (Risikomanagement im weiteren Sinn) „bestandsbedrohende Entwicklungen“ frühzeitig zu erkennen. Das KonTraG gab den Anstoß für eine ganzheitliche und systematische Betrachtung der Risiken des Unternehmens und führte zur Etablierung (und Dokumentation) von Risikomanagementsystemen. Der Fokus dieser Systeme waren zunächst Gefahren, also mögliche negative Planabweichungen (und nicht etwa auch die Chancen). Grundsätzlich kann man durchaus sagen, dass die Forderungen der Früherkennung bestandsbedrohender Entwicklungen – zur Schaffung der Möglichkeit einer proaktiven Abwehr – eng verwandt sind mit der Idee des Robusten Unternehmens, die auch darauf abzielt, den Erfolg und zumindest den Bestand eines Unternehmens zu sichern. Allerdings zeigt die Praxis in vielen Unternehmen seit 1998, dass leider die nun aufgebauten Risikomanagementsysteme ohne den „strategischen Bezug“ etabliert wurden. Bei vielen Risikomanagementsystemen stand nicht mehr die Identifikation (und Bewältigung) strategischer Risiken, speziell der Bedrohungen der Erfolgspotenziale, im Mittelpunkt. Die naheliegende Verknüpfung von Risikomanagement und strategischem Management wurde oft aufgegeben, und das Risikomanagement blieb für den Vorstand ein Randthema – ohne großen Mehrwert für die Unternehmenssteuerung zu liefern. Stattdessen wurden oft stark formale und wenig integrierte Risikomanagementsysteme geschaffen, die auf die

ERM 23 Zielniveau (hier 1%) ist ratingabhängig. Abb. 03 DVaR Zielniveau (hier 1%) ist ratingabhängig. 1% Zielniveau (hier 1%) ist ratingabhängig. Zielniveau (hier 1%) ist ratingabhängig. Zielniveau (hier 1%) ist ratingabhängig. Risiko, Kapitalkosten (k), Rating und Wert (w): Zusammenhänge DVaR DVaR Zielniveau 1% (hier 1%) ist ratingabhängig. 1% Zielniveau (hier 1%) ist ratingabhängig. Zielniveau ist ratingabhängig. (hier 1%) ist ratingabhängig. DVaR 1% EKB 1% (hier Zielniveau DVaR1%) 1% RF1 RF2 Plan GuV RF3 RF4 RF5 RF6 DVaR 1% DVaR 1% DVaR 1% Umsatz 1000 DVaR Zielniveau (hier 1%) ist ratingabhängig. EKB EKB 1% 1% RF1 RF2 Plan GuV 5 – 100 1% RF1 RF2 Plan GuV RF3 RF4 RF5 RF6 RF3 RF4 RF5 EKB RF6 1% RF1 RF2 Plan Materialkosten GuV 400 RF3 RF4 RF5 RF6 EKB 1% Umsatz 1000 RF1 RF2 UmsatzPlan GuV 3 1000 RF3 RF4 RF5 EKB 5 – 100 1% RF6 EKB Umsatz Deckungsbeitrag 1000 600 1% RF1 RF2 5 – 100 Plan RF1 GuV RF2 EKB Materialkosten Plan RF3 GuV RF4 RF5 RF6 400 RF3 RF4 RF5 RF6 EKB Materialkosten 400 Umsatz 5 1% RF1 RF2 Plan – 100 1% RF1 RF2 Plan GuV GuV 1000 RF3 RF4 3 RF3 RF5 RF4 RF6 RF5 RF6 Materialkosten Umsatz 3 Personalaufwand 400 5 – 100 Umsatz 1000300 Deckungsbeitrag 1000 Deckungsbeitrag 600 Plan GuV Umsatz Materialkosten Umsatz 3 5 – 100 600 1000 400 1000 5 – 100 Deckungsbeitrag Materialkosten Sonstige Kosten 600 5 – 100 3 400150 5 – 100 Personalaufwand 300 Materialkosten Umsatz 1000 Materialkosten Deckungsbeitrag Personalaufwand 3 300 400 (davon Risikokosten) (5) Materialkosten 400 600400 3 Personalaufwand Deckungsbeitrag 300600 3 3 Sonstige Kosten Sonstige Kosten 150 – Materialkosten 150 Deckungsbeitrag 600 1% 400 Deckungsbeitrag Personalaufwand Deckungsbeitrag600 300 = Personalaufwand EBITDA 300150 600 (davon Risikokosten) (5) Sonstige Kosten 150 Personalaufwand (davon Risikokosten) (5) 300 = Deckungsbeitrag 600 Personalaufwand Sonstige Personalaufwand Kosten 300 150 Free Cashflow nach Steuern 1% RF 1 RF 2 (davon AfA Risikokosten) 1% (5) = EBITDA 50 RF 3 RF 4 RF 5 300 = EBITDA 150 Sonstige Kosten 150 150 RF 6 – Personalaufwand 300 Sonstige (davon Sonstige Kosten Risikokosten) Kosten 150 Sonstige Kosten150 (5) 1% 150 Schätzung der Ausfallwahrscheinlichkeit Free Cashflow nach Steuern 0,8= EBITDA (davon Betriebsergebnis Risikokosten) (5) 150 AfA 100 50 Free Cashflow nach Steuern AfA 50 1% – Sonstige Kosten 150 (davon = EBITDA (davon Risikokosten) Risikokosten) (davon ± 5 % Risikokosten) (5) 150 (5) 1% (PD) = EBITDA –100 (5) Schätzung der Ausfallwahrscheinlichkeit Free Cashflow nach Steuern AfA Zinsaufwand 1% 1% ± 1 % (davon Risikokosten) 0,8 = (5) 1% EBITDA = 50 Schätzung 150 EBITDA Betriebsergebnis 44 der – 200 Ausfallwahrscheinlichkeit 100 0,8 Betriebsergebnis 100 150 150 Free Cashflow nach Steuern AfA = EBITDA 50150 In wie viel % der simulierten Free (PD) Cashflow nach Steuern Exogene AfA 50 (PD) Zinsaufwand 44 Schätzung der Ausfallwahrscheinlichkeit Free Cashflow nach Steuern = EBITDA 0,8 Betriebsergebnis a.o. Ergebnis 150 100 0 Free Cashflow nach Steuern Zinsaufwand 44 Risikofaktoren – 200 AfA AfA± 3 50 50 – 200 Schätzung der Ausfallwahrscheinlichkeit Free Cashflow nach Steuern AfA 50 In wie viel % der simulierten Exogene 0,8 Betriebsergebnis 100 Schätzung Zukunftsszenarien der Ausfallwahrscheinlichkeit tritt (PD) und ihre 0,8 Betriebsergebnis In 100 wie viel % der simulierten a.o. Ergebnis – AfA 0 Zinsaufwand Gewinn vor Steuer 50 Schätzung der der Ausfallwahrscheinlichkeit Schätzung der Ausfallwahrscheinlichkeit (PD) 0,8 Betriebsergebnis 44 a.o. 56Ergebnis 0 (1) Überschuldung oder Schätzung der Ausfallwahrscheinlichkeit 100 Zukunftsszenarien tritt (PD) Sensitivität Risikofaktoren 0,8 Betriebsergebnis – 200 100 (PD) Zinsaufwand Zukunftsszenarien 44 Zinsaufwand tritt und ihre 0,8 Betriebsergebnis 100 (PD) = Betriebsergebnis 100 Gewinn – 200 44 In vor Steuer 56 – wie 200 viel % der simulierten Exogene a.o. Ergebnis Zinsaufwand 0 (2) Illiquidität ein? (PD) Gewinn vor Steuer 56 44 (1) In Überschuldung wie viel % der simulierten oder ± 0,8 In wie viel % der simulierten Zukunfts (PD) Exogene Sensitivität (1) Zinsaufwand Überschuldung oder 44 In wie viel % der simulierten Risikofaktoren Exogene a.o. Ergebnis a.o. – 200 szenarien tritt 0 Zinsaufwand Ergebnis 0 Zukunftsszenarien – 200 tritt 44 – Zinsaufwand 44 – 200 In wie viel (2) Zukunftsszenarien Illiquidität % der simulierten ein? tritt und ihre Risikofaktoren Gewinn Exogene vor Steuer Risikofaktoren a.o. 56 Ergebnis 0 (1) Überschuldung Zuordnung einer oder Ratingnote In wie möglich! viel % der simulierten Exogene (2) Illiquidität ein? Zukunftsszenarien tritt a.o. Ergebnis 0 In wie viel % der simulierten Risikofaktoren und Exogene ihre Gewinn Exogene Risikofaktoren und und ihre a.o. – a. o. Ergebnis 0 –200 Ergebnis vor Steuer 56 0 (1) Überschuldung Zukunftsszenarien oder tritt Z Sensitivität und ihre Gewinn vor Variationskoeffizient Risikofaktoren Steuer 56 (1) Überschuldung oder Zuordnung (1) Zukunftsszenarien Überschuldung tritt und ihre Risikofaktoren Gewinn vor Steuer 56 Zukunftsszenarien einer Ratingnote oder Sensitivität (2) Illiquidität ein? tritt möglich! VZ Sensitivität Zuordnung einer Ratingnote möglich! (2) Illiquidität (1) Überschuldung ein? oder Variationskoeffizient Sensitivität (2) Z und ihre Gewinn vor Steuer 56 (2) Illiquidität Variationskoeffizient Illiquidität ein? EZ ein? Z (2) (1) Illiquidität Überschuldung ein? oder EZ Sensitivität = Gewinn vor Steuer 56 Gewinn vor Steuer 56 (1) Überschuldung oder VZ Sensitivität V Z Zuordnung nachhaltige Insolvenzwarscheinlichkeit (TV) Zuordnung einer einer Ratingnote Ratingnote möglich! EZ möglich! ihre Sensitivität Zuordnung einer Zuordnung Ratingnote (2) Illiquidität einer möglich! Variationskoeffizient Ratingnote VZ koeffizient möglich! V Ratingnote ein? möglich! Z p (2) Illiquidität ein? Variations- nachhaltige Insolvenzwarscheinlichkeit (TV) Zuordnung einer Ratingnote möglich! VVariations- Z koeffizient Z p EZ Zuordnung einer Ratingnote möglich! Variations- Z p T Z VZ T Z Variations- nachhaltige Rating Insolvenzwarscheinlichkeit (TV) T Ratingnote PD Zuordnung einer risikogerechte koeffizient Z Rating Ratingnote PD risikogerechte (TV) EZ risikogerechte VZ koeffizient EZ … … … ratingadjustierter Diskontierungssatz (TV) 1 Z … … … EZ Variationskoeffizient BBB+ < 2,00 < 0,28% nachhaltige Insolvenz- ratingadjustierter Diskontierungssatz (TV) 1 r nachhaltige Insolvenz- rA f Kapitalkosten VZ Rating Ratingnote PD risikogerechte p rA nachhaltige Insolvenzwarscheinlichkeit Kapitalkosten rA r f EZ BBB+ < 2,00 < 0,28% wahrscheinlichkeit nachhaltige T k 1 EZ … … … ratingadjustierter Diskontierungssatz (TV) (TV) Ratingnote PD i kp BBB < 2,25 < 0,48% warscheinlichkeit (TV) Kapitalkosten T 1 r wInsolvenz- warscheinlichkeit p rA p 1 w (TV) rA Kapitalkosten k 1 BBB < 2,25 < 0,48% nachhaltige (TV) i Insolvenzwarscheinlichkeit (TV) T k T f BBB+ < 2,00 < 0,28% T T T T w T 1 Rating Ratingnote PD p 1 w VZ Rating RatingnoteRating d … BBB- PD Ratingnote rA PD nachhaltige Insolvenzwarscheinlichkeit Diskontierungssatz (TV) (TV) 1 T k 1 BBB < 2,25 < 0,48% … < 2,50 … < 0,78% Rating Ratingnote PD T T T p 1 VZ p risikogerechte … i… k … w p 1 w T T T T ratingadjustierter risikogerechte 1 r d … BBB- < … 2,50 < 0,78% … ... ... ratingadjustierter Diskontierungssatz (TV) rA risikogerechte f BBB+ BB+ < 2,00 ... < 2,83 < 0,28% < 1,37% Rating Ratingnote PD fundamentaler VZ Ertragswert Kapitalkosten d 1 r BBB- < 2,50 < 0,78% rA … BB+ Rating … Ratingnote 2,83 … 1,37% PD ratingadjustierter Diskontierungssatz fundamentaler (TV) Kapitalkosten Ertragswert Kapitalkosten 1 r rA f BBB+ < 2,00 < 0,28% rA f BBB+ < 2,00 < 0,28% risikogerechte rA f BBB+ … < 2,00 3,17 < … 0,28% i k w p rA 2,30% … rAratingadjustierter Diskontierungssatz (TV) k Kapitalkosten 1 1 r BBB < 2,25 < 0,48% rA f BBB+ < 2,00 < 0,28% i k w p rA 1T w T T T TE 1 k VZ d BBB- < 2,50 < 0,78% 1 BBB < 2,25 < 0,48% i k w p Zt 1 w T T T T 1 EZT 1 VZ BB+ < 2,83 < 1,37% W(Z ) fundamentaler Ertragswert d BBB- < 2,50 < 0,78% 1 BBB BB < 2,25 < 3,17 < 0,48% < 2,30% 2,25 T 0,48% T T T T d T T T T BBB- < 2,50 < 0,78% E Marktpreis VZ … … … Z BBB- 2,50 0,78% t E ZT BB+ < 2,83 < 1,37% W(Z ) Risiko BB+ 2,83 1,37% fundamentaler Ertragswert BB < 3,17 < 2,30% risikogerechte … … … rA k 1 BB+ < 2,83 < 1,37% BBB+ < 2,00 BBB < 0,28 < % 2,25 < 0,48% fundamentaler Ertragswert i k w p 1ratingadjustierter w Diskontierungssatz (TV) Marktpreis 1 r T T T T 1 Kapitalkosten rA … … … f BBB+ < 2,00 < 0,28% VZ BB < 3,17 < 2,30% d BBB- < 2,50 < 0,78% rA Risiko k i k w p 1 w 1 BBB < 2,25 < 0,48 % T BB+ < 2,83 < 1,37% < 2,25 E Z < 0,48% T T T T 1 VZ d BB < 3,17 3,17 < 2,30% 2,30% BB+ < 2,83 < 1,37% T fundamentaler Ertragswert E BB < 3,17 < 2,30% Zt T E Zt 1 EZT W(Z ) E ZT Marktpreis … … … W(Z ) t T1 nachhaltiges rA rA Marktpreis … … … t 1 k 1 k i Risikodiversifikationsgrad T w T Wachstum (TV) T Risiko d... t T W(Z Marktpreis … … … t T ) Risiko t 1 nachhaltiges rA rA t 1 Efundamentaler Z Ertragswert BBB- < 2,50 BB < 0,78 < % 3,17 < 2,30% BBB- < 2,50 < 0,78% … … … t 1 k kfundamentaler Ertragswert i Risikodiversifikationsgrad BB+ < 2,83 < 1,37% T BB+ < 2,83 < 1,37 % w T Wachstum (TV) Risiko (TV) T E Z d... BB < 3,17 < 2,30% t 1 E BB < 3,17 < 2,30 % T t E rA Zt nachhaltiges t t T1 T1 rA rA rA rA nachhaltiges nachhaltiges t t 1 k 1 k t i Risikodiversifikationsgrafikationsgrad d... d... w t Wachstum (TV) T Risikodiversi- T Wachstum (TV) T i 1 E Risikodiversifikationsgrad ZT w T Wachstum (TV) T W(Z ) ZT W(Z ) Marktpreis … … … T W(Z ) Marktpreis … … … Marktpreis … … … Risiko t T1 nachhaltiges rA rA Risiko 1 1 i Risikodiversifikationsgrad d... T w t T k k Wachstum (TV) t T1 ... ... ... nachhaltiges rA rA Risiko 1 1 i Risikodiversifikationsgrad d... w t k k T Wachstum (TV) T t T1 d... rA rA T1 nachhaltiges rA rA Quelle: Gleißner, 2015d, S. 9. V(Z) nachhaltiges t 1 k ist der Variationskoeffizient der Erträge, eine wichtige Kennzahl aus der Risikoaggregation t 1(und k Maß 1 k für die 1Planungssicherheit). k i Risikodiversifikationsgrad d... w T i Risikodiversifikationsgrad Wachstum (TV) T w T Wachstum (TV) T d... Exogene Risikofaktoren und ihre Sensitivität Zinsänderung Währungsschwankung Maschinenschäden Materialpreisschwankungen Wegfall Großkunde Absatzmengenschwankung Überwachung von Einzelrisiken ausgerichtet waren (insbesondere operative). Selbst die Kernanforderung des § 91 Absatz 2, nämlich die Früherkennung „bestandsgefährdender Entwicklungen“, die sich gerade aus den Kombinationseffekten mehrerer Einzelrisiken ergeben, wurde oft ignoriert. Schwerpunkt war oft die Identifikation und Überwachung von Einzelrisiken, die jedoch isoliert betrachtet fast nie zu einer bestandsbedrohenden Entwicklung führen können. Die Kernidee der Konzeption des Robusten Unternehmens – und eigentlich auch des KonTraG, durch eine ganzheitliche Sichtweise des Unternehmens und aller seiner Risiken kritische und bestandsgefährdende Entwicklungen frühzeitig zu erkennen, hatte zunächst nicht den nötigen und gesetzlich geforderten Stellenwert. Insbesondere in der Praxis hat sich leider gezeigt, dass oft eine Risikoaggregation mittels stochastischer Simulation unterblieb und bei der Vorbereitung wesentlicher unternehmerischer Entscheidungen deren Implikationen für den zukünftigen Risikoumfang (und das Rating) nicht betrachtet werden. Ein Risikomanagement muss aber entscheidungsorientiert sein. Die vom Gesetzgeber geforderte „frühe“ Identifikation bestandsbedrohender Entwicklungen bedeutet insbesondere, dass schon vor der Entscheidung – und nicht etwa im Risikoreport danach – aufgezeigt wird, welche Implikationen diese für das Unternehmen hätte (vgl. § 93 AktG und Abb. 02 zu einem in die Entscheidungsvorbereitung integriertem Risikomanagement). Damit wird zugleich ein Abwägen erwarteter Erträge und Risiken möglich, also der Vergleich des Ertrag-Risiko-Profils verschiedener Handlungsmöglichkeiten, was genau den Kerngedanken einer tatsächlich wert orientierten Unternehmensführung darstellt. Anders als bei traditionellen kapitalmarktorientierten Verfahren (beispielsweise auf Grundlage des Capital Asset Pricing Modells, CAPM) werden dabei die Kapitalkosten (Renditeanforderungen) unmittelbar aus den Ertragsrisiken als Resultat der Risikoaggregation abgeleitet (vgl. Abb. 03). Risikomanagement wird dabei zu einem unverzichtbaren Kernbaustein jeder tatsächlich wertorientierten Unternehmensführung und ist insbesondere verantwortlich für die Steuerung der Werttreiber „Kapitalkosten“ und „Rating“ (Insolvenzwahrscheinlichkeit) [vgl. Gleißner 2000a; Gleißner 2013; Gleißner 2015b und 2015c; Gleißner 2004a; siehe zu den empirisch belegten schwerwiegenden Kapitalmarktunvollkommenheiten, die die Ableitung der Kapitalkosten aus historischen Aktienrenditeschwankungen (via Betafaktor) wenig sinnvoll erscheinen lässt Gleißner 2014]. Abb. 04 zeigt beispielhaft die Management Summary einer Entscheidungsvorlage (zu einer Strategie der Auslandsexpansion). Man sieht, dass die durch die mögliche Auslandsexpansion zu erwartende Änderung des Risikoumfangs – sowie deren Implikation für Kapitalkosten und den Wert als Erfolgsmaßstab – angegeben ist. Wichtig ist es, dass die Änderungen des Risikoumfangs in den Kapitalkosten zu sehen sind (vgl. Abb. 04). Im Gegensatz zur traditionellen „kapitalmarktorientierten“ Bewertung kann bei einer Bandbreitenplanung der Kapitalkostensatz unmittelbar aus dem Ertragsrisiko abgeleitet werden und nicht etwa aus historischen Aktienrendite-Schwankungen (wie üblicherweise beim Beta-Faktor des CAPM) [vgl. Gleißner 2011 und Gleißner 2014]. Ein solcher, oft vereinfachend als konstant angenommener Kapitalisierungszinssatz (Diskontierungszins k) kann speziell beispiels-

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