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RISIKO MANAGER 01.2017

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14 RISIKO MANAGER 01|2017 LDI unter R 3 Das Liability Driven Investment unter Risiko-Rendite-Regulierungs- Aspekten Die anhaltenden Schwierigkeiten des Niedrigzinsumfelds am Kapitalmarkt, gekoppelt mit der fortschreitenden Reformierung des Aufsichtsrechts, stellt die Kapitalanlagepolitik der Versicherungsunternehmen vor zwei zentrale Problemstellungen. Zum einen finden sie am Kapitalmarkt wenige, traditionell als „risikoarme“ eingestufte Anlagemöglichkeiten, wie hochwertige Staatsanleihen und Pfandbriefe, deren Risikoprämie den unternehmerischen Rechnungszins nicht unterschreitet, was auch mit dem Begriff Anlagennotstand beschrieben wird. Zum anderen richten Unternehmen ihren Etat im Zuge der Solvency-II-Umsetzung und der damit verbundenen marktwertorientierten Bilanzierung strikter an ihrer Verpflichtungsstruktur aus [vgl. BaFin 2011]. Die zur Verfügung stehenden Eigenmittel werden somit verstärkt anhand von „Liability Driven Investment“ (LDI)-Prozessen allokiert. Rendite-Risiko-Regulierung von Versicherungsunternehmen Unter den gegebenen Kapitalmarktbedingungen ist allein das Erreichen einer einträglichen und auskömmlichen Gesamtverzinsung unter rein ökonomischen Aspekten eine große Erschwerung. Darüber hinaus müssen weitere bilanzielle und regulatorische Aspekte als Randbedingungen in den Prozessen der Entscheidungsfindung integriert werden. Denn auf der Basis der Regularien wird der Nutzen separater Assetklassen, gemessen am Rendite-Risiko-Profil, anders bewertet als bei einer rein ökonomischen Anlagestrategie [vgl. EIOPA TS. SCR.11]. Versicherungsunternehmen verfolgen die grundlegende Frage nach einer Verknüpfung der strategischen Asset Allocation mit einer taktischen Komponente, die eine ökonomische Betrachtung unter Solvency-II langfristig renditesteigernd einsetzt. Im vorliegenden Beitrag soll diese Fragestellung weitergehend beleuchtet werden. Beobachtungen zu Veränderungen in der Bilanzund Marktpreisbewertung Im Rahmen einer (im Weiteren angenommenen) HGB-Bilanzierung ist das verwendete Anlagevehikel zur Partizipation des Versicherungsunternehmens am Kapitalmarkt nicht unerheblich. Ob eine Strategie im Umlaufvermögen, bspw. mittels Overlaymanagement, oder im Anlagevermögen anhand eines Fondsmantels umgesetzt

Marktrisiko 15 Abb. 01 stille Reserven Buchwert der Aktiva sonstige Aktiva Übersetzung der verschiedenen Bilanzierungen HGB – Bilanz HGB Eigenkapital Freie RfB & SÜA-Fonds geb. RfB sonstige Passiva Quelle: GDV/Eigene Darstellung. Abb. 02 250 200 150 100 50 0 Übersetzung wird, macht unter Abschreibungsgesichtspunkten einen erheblichen Unterschied. Während bei ersterem das strikte Niederstwertprinzip verfolgt wird, das sich aus dem Börsen- oder Marktpreis am Abschlussstichtag ergibt, besteht bei letzterem das Wahlrecht, den Abschreibungsbedarf zu vermeiden [vgl. Zugangs- und Folgebewertung, HGB § 253]. Neben der Bilanzführung unterliegen regulierte Unternehmen ebenso aufsichtsrechtlichen Meldepflichten. Mit der Weiterentwicklung der aufsichtsrechtlichen Regime zur wirtschaftlichen Stabilität werden nun anhand der Umsetzung der Solvency-II-Richtlinie in der Versicherungswirtschaft qualitative und quantitative Abschätzungen zur Bilanzneubewertung, Solvenzkapital- und Eigenmittelbestimmung an die Aufsicht gemeldet. Dies ist das Resultat aus den Diskussionen der vergangenen Jahre, bei denen die BaFin aufgrund hoher Solvenzschwankungen die Position vertritt, dass präzise Vorgaben zur Ermittlung der Risikomarge verfolgt werden sollten [vgl. BaFin 2010]. Mit der Anforderung einer kongruenten Bilanzbewertung ändern sich die den Solvabilitäts-Kennzahlen zugrunde liegenden Bewertungsprinzipien umfassend. Die Grundlage der Solvenz-Berechnung geht von einer von HGB-Werten abgeleiteten Buchwertbilanz hin zu einer Marktwertbilanz. Entsprechend schwierig ist es, Werte aus beiden Bilanzierungsregimen gegenüberzustellen und zu bewerten und erfordert eine direkte Übersetzung Abb. 01. Auf Basis der marktwertbasierten Bilanz des Unternehmens, lassen sich nachfolgend die vorhandenen anrechnungsfähigen Eigenmittel („Eligible Own Funds“) über die versicherungstechnischen Rückstellungen und der zugehörigen Risikomarge der Passivseite ableiten [vgl. EIOPA BoS-14/168]: „Eligible Own Funds = Marktwert Anlagen – Marktwert Verpflichtungen (& Nebenbedingungen)“ Aus der entsprechenden Risikostruktur der Anlagenseite ergibt sich die regulatorisch definierte Kapitalanforderung (Solvency Capital Requirement = Sollkapitalanforderung) und bezeichnet das sogenannte „Value-at-Risk“ des gesamten ökonomischen Kapitals. Zur Erfüllung der Solvabilität II sollte das gesamte ökonomische Kapital immer über dem benötigten Risikokapital SCR liegen [vgl. GDV 2009]. Je höher die Quote aus dem Verhältnis der SCR-Kennzahl und der anrechnungsfähigen Eigenmittel, desto mehr Risiken kann das Unternehmen gemäß den national umgesetzten Investitionsvorschriften eingehen [vgl. Risiko- und Solvabilitätsbeurteilung VAG § 27]. Am Beispiel der Lebensversicherung kann man über die letzten Jahre hinweg allerdings eine stetige Reduzierung dieser Quote beobachten Abb. 02. Solvency II – Ausgangsbilanz Marktwert der Assets Solvabilitätsquoten Lebensversicherung Quelle: Map-Report 884/Eigene Darstellung. Überschuss SCR Risikomarge „Marktwert“ der Liabilities 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 * Solvabilität in % der von der BaFin geforderten Eigenmittel Eine Wertsicherungsstrategie, welche sich stark an der Passivseite orientiert, wird des Öfteren als möglicher Ausweg für Langfristinvestoren gesehen. Im Gegensatz zu den reinen Asset basierten Wertsicherungsstrategien, hierunter fallen u.a. CPPI- oder VaR-Strategien [vgl. Perlod/Sharp 1988], wird bei Liability Driven Investments (LDI) die Verpflichtungsstruktur in den Entscheidungsprozess mit aufgenommen. Jedoch bilden die aufsichtsrechtlichen Anforderun- Deckungsrückstellung Ansammlungsguthaben anrechnungsfähiges Eigenkapital versicherungstechnische Rückstellungen Beobachtungen zu Veränderungen im Anlagestil

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